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随着证监会商业不动产REITs和发改委扩容991号文的出台，已经是大路朝天的势头。

酒店资产，已经正式站在了公募REITs的门口，正在得到越来越多人的关注。

就在政策出台的前一天，我参加了中国饭店协会的酒店资管会议，有了更多的学习和思考。

从整个会议这么多嘉宾的发言里，我提炼出了两个高频词，一个是错配，一个是转型。

会议质量很高，下面来分别聊一下心得体会，如有不妥的地方，那就是我自己没有领会好。

01 错配

之前聊过，商业不动产过去30年的高速发展，与房地产行业的快速成长期不谋而合、基本同步。

或者说，从根本上就是一体两面的双生关系，也许其他背景的玩家也有助力，但将商业不动产推至浪尖的，是房地产行业。

而现在，随着房地产整个行业陷入低迷，商业不动产的各个子类别，办公、酒店、商场、综合体，不约而同都在经历各方的重新审视。

当行业都在快速增长的时候，很多问题可以被遮蔽甚至无视。

只要蛋糕在，任何问题都可以用增长来淡化。

而现在有人塌房了，增速放缓了，甚至局部下滑了，那么，很多问题也就浮出水面，支棱在那里，不容忽视了。

最直观的错配，是载体与功能的错配。

很多时候，大家都会不自觉地说，酒店就是不赚钱的。

没有理由，纯感觉。因为别人都这么说。。。三人成虎。

但是，海外的酒店，其实是挺赚钱的，而且是轻的和重的都赚钱，各赚各的钱。

我们的酒店们，不赚钱，其实有深层次的原因。

酒店资管的老法师，JJL的周涛总，引用了一个略显吓人的数据：

国内酒店每间客房均摊面积达160㎡，是纽约高端酒店（56㎡）的近3倍，但客房面积占比仅35%左右，大量公区空间未被高效利用。

面积比人家大，但是租金比人家低，这要是能算得过账来，那估计就是会计出了问题。

大家说的似乎同样都是酒店，但有一说一：

咱们的酒店，和人家的hotel，在资本的眼里，用算账的逻辑来看，天差地别。

数字很难撒谎。

在设计的时候就没咋考虑市场的实际需求，那么现在被市场diss，也就是理所当然、应有之义。

数字是略显冷酷而扎心的：

国内酒店资产的投资回报率普遍偏低，全行业回报率不到3%，总资产报酬率仅1%点几，甚至低于十年国债利率。

分子不太行，分母更加不行，这大概就是多数酒店资产面临的困局。

02 业主

出了这么多问题，业主们难辞其咎。

业主建造酒店的原因，包括：

提供稳定现金流、合法推迟交税、对抗通胀、增加回报、作为家族财产传承载体、满足内部接待需求、提升自尊心面子以及被动持有（如AMC、银行、化工企业）等。

而当业主是开发商时，更大的目的是为了勾地，酒店本身就没有准备赚钱，不是业主们的觉悟高，是因为他的盈利都在酒店之外的地方。

整体看下来，业主们之所以成为酒店业主，原因五花八门，但基本上是没有从day 1就准备把酒店作为稳定孳息的不动产投资品来做的。

如果把酒店看成是包括地方政府和企业领导在内各个资源方都需要的城市新区基础设施，那各种逻辑就相对通顺了。

哈，终于还是“基础设施”这个名词。。。承担了所有。

时代在变，心态必然也会随之而变。

会上很多嘉宾提到，现在的业主，通常是这个心态：

就这个酒店，你有能力的话就把它救起来。。。已经亏了十多年了，再让我业主追加投资或者capex，是肯定不愿意了。

逼得狠了，我就免费送给银行。

情况，就是这么个情况。

03 品牌

酒店品牌方，会好一些吗？

在“委托管理”模式下，业主向管理公司支付高额管理费，但管理合同往往“只有奖励、缺乏有效惩罚”，管理方与业主利益不完全一致。

全权管理模式下，管理公司仅收取固定管理费（通常为营收的2%-5%），不对经营盈亏或投资回报负责，但是。。。却要求业主过度投资辅助设施。

按照酒店资管主委潘小科总分享的调研报告，早些年的酒店管理合同，普遍对国内业主更加不友好，而且从条款上普遍比国外同类型的合同更差。。。类似于“不平等条约”吧。

国际品牌管理协议中，会员系统、预订渠道在中国的贡献度不足20%，却通过协议锁定长期合作，导致业主难以更换合作方。

所有的强势，都是被供出来的。

想来也正常，当国内大大小小这么多开发商/业主拼命求着国外的大牌来挂牌时，供需失衡，也就意味着：

条款，肯定很多是跪着谈的。

突然想起了，在我初入职场的时候，行业也是求着沃尔玛、家乐福、大润发这样的超市来做主力店的。。。

20多年之后，这些当初被跪求的品牌，正在迅速从各大购物中心里消失，甚至在从世界上消失。。。真的是此一时彼一时。

当然，除了被酒店品牌方起伏之外，很多酒店对OTA过于依赖，被层层扒皮，相当于是长期缴纳“渠道税”。。。确实也是行业由来已久的问题。

04 缺位

在上述两种错配的情况下，生产关系是非常拧巴的，本已不容易的行业，就变得更加艰难。

业主本来不图挣钱实际上也挣不太到钱现在自然不肯投入，抱着抵押品逢场作戏而已，哪里来的真感情，实在不行就送给银行呗。

管理公司囿于优渥周全的保护条款，没有太多让资产增值的动力，他们只关心GOP和自己的抽成，重资产归宿的好与坏，确实和他们不太相干。

如果非要说相干，那就是在最初规划设计时，他们一定是倾向于让业主按照品牌方的要求去硬拗，按照更高的规格去投入。。。

例如，中国酒店辅助设施占总投资45%，比国外高50%，但餐饮、SPA等利用率仅30%，形成“业主承担成本，管理方无责任”的畸形结构。

这是降维的爱意，因为我觉得你需要。。。我不要你觉得，我要我觉得。

那么，问题来了：

在这个市场里，谁来代表股东和投资人的利益，去pk、监督、协作、捏和外部的各方，业主代表形单影只，大概率是做不了这个的。

专业的、独立的、负责的、被合理激励的第三方资产管理机构，目前看，整体是缺位的。

酒店行业到底是用哪种模式，产品用哪种定位，其实都是技术问题。

但可以肯定的是，已经马上要拥抱资本市场了，哪怕有一个进去打样，也足以带来改变：

生产关系一定会改变，业主、品牌、资产管理人、投资者，这几方之间的关系，势必重塑。

05 转型

很多嘉宾在苦口婆心的讲解NOI和资本化率，对于广大的业主或者资产管理人，这些知识都是必考点，务求掌握。

如果想在拥抱资本的时候内心不虚，就必须更加深入地理解自己创造现金流的能力。

因为在资本眼里，这就是你的价码。

只要拥有了它，资本会抱你；如果只有你拥有它，资本会跪你。

估计在不久的将来，在公募REITs、私募REITs、不动产私募基金市场上，酒店资产的案例会越来越多。

这对命运多舛的酒店资产行业来说，是机遇，但与此同时，很有可能伴随着转型的阵痛。

如果回看酒店在资产证券化市场上的案例，不难发现，绝大多数都是CMBS，就算是偏债性的类REITs，也都屈指可数。

为什么？

我估计大部分原因都在于估值。

06 放下

众所周知，银行们的腰带比较松，很容易配合业主做出来高评高贷。而如果你的融资率和贷款差太多，业主们的积极性就会少很多。

如果我们想要的多层次REITs市场，是更加凸显权益属性而非债性的，那么很多酒店资产要做的第一件事情，就是重新估值，主动or被动。

在一个偏权益的市场里，放下债的桎梏，重新找到自己的真实价格锚点，是你卸下包袱再出发的起点。。。

说来容易，做起来，超难滴。

公募REITs的询价区间已经打开了，估摸着有个正负25%吧，不知道酒店资产会不会成为体验下限打开的最初几批案例。

巧了，现在很多酒店资产都处于法拍状态，而几经博弈之后形成的交易价格，大概其是评估值的7折。

现在的买家团，以民企老板和高净值群体为主，他们从一个城市飞到另一个城市，一次次用自己的真金白银给出了合意的价码。

我了解到，目前已经有多个酒店的业主在申报公募/私募，也有不少的酒店pre-REITs在推进了。

相信准备投资多层次酒店REITs的机构投资人们，也会有自己的算法和判断。

所以这次会议，开得非常专业而及时，整个行业的转型，势在必行，蓄势待发。

07 初心

我一般参加完会议之后，会闭上眼睛想一下，在不看笔记、不听录音的情况下，这个会议有哪几个让你印象深刻的点？

我尝试列举几个：

酒店行业本来就fancy，反正我是感觉会议上见到的俊男靓女比例，肯定比工业不动产领域高。

涵田集团的领导介绍了他们改造为度假酒店并且走红的故事，我恰好去年去了溧阳他们的项目旅行，印象非常深刻。而现在听操盘手再讲解如何操作，就感觉整个故事闭环了，这样的好项目，值得被尊重、被推广。

会议是在三亚红树林酒店，这个是我在二十多年前就听过的知名酒店，但是这次却看到了各种形式的破败。。。从地面到雨棚，从玻璃到屋顶，一看就是不太投入做修缮了。与会嘉宾多次以它为例，来论证持续专业的资产管理的重要性。后来听说这个酒店也在挂拍了，果然。

盘活存量资产，意思是先救活哪些能被救活的资产，不是每一个资产都值得被救活。。。

但是让我最最印象深刻的话，放在最后吧。一个非常资深的酒店专家说，自己住酒店，其实最关心的，就五件事情：

隔音、WiFi、床垫、热水、早餐。

这五个，非常朴素，非常基础，但非常重要。

他们决定了一个酒店首先要具备基础的素质和功能。如果这些基础功能都没有做好，所有的品牌、情怀、格调、愿景，大概率是空中楼阁。

即便酒店进入了多层次REITs市场，能够为他创造现金流、支撑估值的，应该也是基于这些最基础的元素。

任何资本工具，都是为产业服务的，必须紧紧贴着资产而存在。

肯定不能本末倒置。

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